- Oito anos de poupança ininterruptas
- Cinco anos de estudo sobre bolsa valores ( Valuation) , ( Matemática financeira) e contabilidade de investimentos.
- 35 meses de histórico com acompanhamento constante - ( Sendo um ano em meio de bear market e 1 ano meio de bull market)
35 meses:
Rentabilidade histórica: 95%
Índice Bovespa no período: 49%
CDI: 38,40%
IPCA: 16,52%
Daniel Nigri: Dica de hoje7
https://dicadehoje7.com/
https://www.youtube.com/channel/UCV74rV9AAKqXERWwfSP_Z1g/videos
Macroeconomia para investidores:
Leandro Roque: Instituto mises Brasil
Operando ciclos de acordo com teoria austríaca dos ciclos econômicos.
https://www.mises.org.br/Article.aspx?id=2852
Finanças pessoais: André bona
Eu torço para você perder dinheiro na bolsa.
https://www.youtube.com/watch?v=mKYi19R9LI8
Matemática financeira: Hc Investimentos
http://hcinvestimentos.com/2010/12/20/como-calcular-o-retorno-de-um-investimento-parte-i/
OS SUPERINVESTIDORES DE
GRAHAM-E-DODDSVILLE
Tradução
e adaptação de SER-
NOTA
DO EDITOR: este artigo é a transcrição da alocução efetuada por Warren Buffet
na Universidade de Colúmbia em 1984 por ocasião da comemoração do qüinquagésimo
aniversário do lançamento do livro Security Analysis,
escrito por Benjamin Graham e David L. Dodd. Este livro introduziu as idéias
que mais tarde viriam a ser popularizadas no livro The Intelligent Investor. O discurso de Buffet oferece um estudo
fascinante de como os discípulos de Grahan empregaram as estratégias de “Value
Investing”, criadas por seu Mestre, conseguindo um sucesso fenomenal no mercado
de ações.
OBS:
as tabelas mencionadas por Buffet estão no livro The Intelligent Investor
e não foram reproduzidas aqui. Os dados referentes aos fundos Sequóia e de
Munger podem ser encontradas aqui.
Será
que a estratégia de investimento criada por Graham e Dodd, que consiste em
"procurar por ações cujo valor possua uma margem de segurança
significativa em relação aos preços", estaria ultrapassada? Muitos dos
professores que escrevem livros nos dias de hoje diriam que sim. Eles alegam
que o Mercado de ações é eficiente; o que significaria dizer que, o preço dos
papéis refletem tudo que é conhecido sobre as empresas e o estado atual da
economia. Não existiriam, portanto, ações subavaliadas. Estes teóricos afirmam
que desde que existam análises inteligentes do Mercado, e que se empreguem
todas as informações conhecidas, elas sempre atuarão no preço dos papéis que,
por conseqüência, refletirão todo conhecimento disponível naquele momento. Os
investidores que aparentemente conseguem vencer o Mercado, ano após ano, tem
apenas sorte. “Se tudo está refletido no preço dos papéis, este tipo de análise
de investimento está ultrapassado”, diz um autor de livros acadêmicos escritos
hoje em dia.
Pode
até ser que sim. Mas eu gostaria de apresentar a vocês um grupo de investidores
que vem, ano após ano, “batendo” o índice Standard & Poor's 500. A hipótese
deles conseguirem isto por mero acaso merece, ao menos, uma investigação mais
profunda.
É
importante saber que os investidores apontados nesta investigação são todos
velhos conhecidos meus, tendo sido previamente identificados como
superinvestidores, e que conheço pessoalmente o mais novo deles a pelo menos 15
anos. Sem esta premissa básica, eu aconselharia a vocês a parar de ler este
artigo aqui, pois seria como se eu tivesse filtrado aleatoriamente estes nomes
dentre milhares de nomes nesta manhã para conseguir o resultado. Eu gostaria de
acrescentar que todos os dados aqui apresentados foram auditados e que conheço,
pessoalmente, vários clientes que aplicaram com eles e que os cheques recebidos
por eles conferem com os dados informados pelos administradores.
Antes
de prosseguir com nossa investigação eu gostaria que todos vocês fizessem um
exercício de imaginação. Imaginem um campeonato nacional de cara ou coroa.
Vamos supor que nós juntássemos 225 milhões de americanos nesta manhã e
pedíssemos para cada um deles fizessem uma aposta e jogassem uma moeda de 1
dólar para cima. Aqueles que acertassem o resultado ganhariam a moeda daqueles
que perderam. Aqueles que perderam sairiam do jogo e, no dia seguinte, os
ganhadores voltariam a jogar apostando o total acumulado. Depois de 10 apostas
em 10 manhãs restariam cerca de 220.000 pessoas nos Estados Unidos que teriam
adivinhado corretamente uma seqüência de 10 caras ou coroas. Cada um deles
teria ganho um pouco mais de 1.000 dólares.
Conhecendo
bem a natureza humana, em pouco tempo este grupo começaria a se vangloriar.
Eles poderiam até tentar ser modestos no começo mas depois, em coquetéis e
festas, iriam certamente confessar discretamente a pessoas interessantes do
sexo oposto, qual foi a “sua técnica”, e que novidades espetaculares suas
descobertas iriam introduzir na arte de apostar em arremessos de moedas.
Levando-se em consideração que os ganhadores
estejam recebendo corretamente as apostas dos perdedores, em mais 10 dias
restariam somente 215 apostadores que teriam acertado a seqüência exata de 20
lançamentos de moedas e que, por intermédio destas apostas, teriam transformado
uma simples moeda de 1 dólar em um pouco mais de 1 Milhão de dólares. Até
então, US$225 Milhões teriam sido perdidos e US$ 225 Milhões teriam sido
ganhos. A esta altura o grupo já teria perdido a cabeça. Não seria difícil imaginar
que eles começariam a escrever livros sobre “Como eu transformei um dólar em um
Milhão de dólares, trabalhando 30 segundos por dia”, pior ainda, estariam sendo
convidados como palestrantes em seminários ao redor do país sobre lançamento
eficiente de moedas, contrapondo-se a professores cépticos esclamando: “Se isto
não pode ser feito, porquê 215 de nós conseguiram?”
Em
algum momento existiria um professor sem tato que lembraria que se 225 milhões
de orangotangos participassem do mesmo campeonato os resultados seriam muito
parecidos. Isto mesmo, 215 orangotangos sortudos com 20 seqüências vencedoras.
Eu gostaria de argumentar que existem algumas diferenças básicas no exemplo que
eu vou apresentar. Se, por um motivo: (a) Você tivesse pego 225 milhões de orangotangos
distribuídos aleatoriamente dentro da população americana; (b) se apenas 215
tivessem restado após 20 dias; e (c) se você descobrisse que 40 deles vem de um
zoológico em especial localizado em Omaha, você teria uma forte convicção de
ter encontrado alguma coisa.
Certamente
você iria querer conhecer o zelador do zoológico e perguntar o que ele dava de
comer a estes orangotangos, se eles
estariam fazendo algum tipo especial de ginástica, que livros eles andavam
lendo, e sabe lá o que mais. Com um índice tão alto de coincidências como este,
você certamente iria querer pesquisar os fatores que poderiam te-los motivado.
Normalmente,
empregamos a investigação científica para testar padrões. Se você estivesse
interessado na pesquisa de uma espécie rara de câncer, e descobrisse que dos
1500 casos que ocorrem normalmente ao ano - 400 deles ocorrem na mesma
cidadezinha mineira localizada em Montana, você ficaria muito interessado em
conhecer a água daquela região, a ocupação dos pacientes e outras variáveis.
Você sabe que não é possível que o acaso tenha concentrado todos os pacientes
naquela mesma pequena região. Você pode não saber as causas, mas sabe aonde
pode procura-las.
Eu
asseguro a vocês que existem outros lugares para se procurar por causas além da
geografia. Existe aquilo que eu costumo chamar de origem intelectual. Eu
acredito que, a esta altura, você já deve estar desconfiado que um número
desproporcional de vencedores do concurso de jogadores de cara ou coroa do
mundo de investimentos venha de uma pequena vila, muito intelectualizada que
poderia ser chamada de Graham-e-Doddsville. Uma grande concentração de
vencedores nos levam a mesma vila, o que não poderia ser explicado pelo simples
acaso.
Podem
existir condições que façam esta concentração anormal pouco relevante. Talvez
100 pessoas tivessem apenas imitando a maneira de apostar de uma personalidade
extremamente persuasiva da região. Quando ele arremessa, 100 pessoas copiam
suas apostas cegamente. Se o líder fizer parte de um dos 215 competidores que
restaram, o fato de 100 ganhadores serem originários da mesma vila perde o
significado. Seria como considerar 100 repetições como uma.
Da mesma forma, vamos imaginar que você viva
em uma sociedade patriarcal muito forte e que cada família dentro dos Estados
Unidos seja constituída por exatos 10 membros. Considere ainda que, a cultura
patriarcal nos Estados Unidos seja de tal forma enraizada que quando as 225
milhões de pessoas saíram das suas casas no primeiro dia, todos fizeram suas apostas
da mesma forma que o patriarca. Após um período de 20 dias, teríamos 215
ganhadores oriundos de 21,5 famílias. Alguns crédulos poderiam dizer que o
fator de hereditário foi o grande responsável pelo êxito nas apostas. Mas isto
não teria nenhum valor estatístico pois, ao final, não se teriam 215
ganhadores, mas sim 21,5 famílias, aleatoriamente distribuídas, que foram
ganhadoras.
Para este grupo de investidores bem sucedidos
que eu gostaria de considerar, sempre houve um patriarca intelectual comum: Ben
Graham. As crianças que deixaram a casa
deste patriarca intelectual não foram encontradas porque fizeram suas apostas
de investimento copiando as dicas do líder. O patriarca apenas criou uma teoria
para que o “arremesso de moedas” fosse feito de forma que cada um pudesse fazer
suas apostas de sua própria maneira. Estes investidores foram para lugares
diferentes e durante sua vida compraram e venderam companhias e ações também
diferentes, cada um decidindo por si só qual a melhor forma de aplicar a teoria
que aprenderam.
A
base teórica dos investidores da vila de Graham-e-Doddsville é a seguinte: Eles
procuram por discrepâncias entre o valor do
negócio e o preço de pequenas partes
do mesmo negócio vendidas no Mercado. Em suma, eles exploram discrepâncias sem
se preocupar com o que pregam os teóricos do Mercado Eficiente, não se
importando de as ações são compradas na Segunda ou na Terça e, muito menos, se
foram compradas em Janeiro ou Julho. Em suma, estes homens de negócio compram
negócios, o que é exatamente o que os nossos investidores de Graham & Dodd
fazem quando vão ao mercado atrás de papéis – Eu duvido que alguns deles leva
em consideração qual é o dia do mês ou da semana em que a operação irá ocorrer.
Eu duvido que faça a menor diferença para eles se todo um negócio for comprado
na Segunda ou numa Sexta. Eu fico impressionado como acadêmicos gastam tanto
tempo e esforço para saber se faz alguma diferença quando se vai comprar o
mesmo negócio em pedacinhos. Nossos investidores de Graham & Dodd, nem seria
necessário falar, não discutem beta, o CAPM (capital asset pricing model), e a
covariância de retorno de ações. Estes são assuntos de zero interesse para
eles. De fato, alguns deles devem até ter dificuldades para explicar estes
termos. Estes investidores se focam apenas em duas variáveis : Preço e Valor.
Eu
sempre achei curioso como são feitos tantos estudos sobre o preço e volume de
ações, estas coisas dos grafista. Você é capaz de imaginar a compra de todo um
negócio simplesmente porquê o preço dele subiu bastante na semana passada ou na
semana anterior? A razão pela qual são efetuados tantos estudos sobre volumes e
preços é que agora, na era da informática, existe disponível uma quantidade de
dados quase infinita. Mas estes estudos não são obrigatoriamente úteis porquê
os dados estão disponíveis ou porquê os acadêmicos trabalharam bastante para
aprender as habilidades matemáticas necessárias para manipula-los. Uma vez que
se aprende esta habilidade, parece estúpido não aplica-la, mesmo que ela tenha
pouca ou nenhuma utilidade. Como diz um amigo meu, ”para um homem com martelo,
tudo parece prego.”
Eu
acredito que este grupo que nós identificamos como superinvestidores merece ao
menos uma averiguação. Apesar dos estudos acadêmicos da influência de variáveis
como preço, volume, sazonalidade, tamanho de capitalização, etc., na
performance das ações, não tem sido
evidenciado qualquer interesse no estudo destes métodos por estes investidores
bem sucedidos orientados pelo valor.
Eu
começo a análise destes resultados voltando para os anos de 1954 a 1956, quando
um grupo de quatro de nós trabalhávamos na Graham-Newman Corporation. Nós
eramos apenas quatro, note bem. Eu não selecionei estes nomes dentre milhares.
Eu me ofereci para trabalhar na Graham-Newman
de graça depois que assisti as aulas de Ben Graham, mas ele achou muito caro e
me classificou de superavaliado. Ele levava esta coisa de valor muito a sério!
Depois de muita insistência ele acabou me aceitando. A firma era formada por
três sócios mais nós quatro como estagiários. Os quatro deixaram a firma entre
1955 e 1957 quando ela deixou de existir, sendo possível seguir o rastro de
três de nós.
O
primeiro exemplo (veja a Tabela-1) é Walter Schloss. Walter nunca cursou uma
faculdade, mas assistiu a um curso de Ben Graham à noite no Instituto de de
Finanças de Nova Iorque. Walter deixou a Graham-Newman Corporation em 1955 e
alcançou os impressionantes resultados demonstrados na Tabela durante 28 anos
(NT. 6687% contra 887% do S&P em 28 anos). "Adam Smith" escreveu
o seguinte texto sobre ele no livro Supermoney
(1972) depois da conversa que tive com ele sobre o Walter:
Ele não possuí contatos ou acesso à informações
privilegiadas. Ninguém o conhece em Wall Street, e ele não paga a ninguém para
lhe fornecer dicas de investimentos. Ele apenas olha para os números e os manda
para os relatórios anuais, e isto é tudo que se sabe sobre ele.
Quando Warren me apresentou a ele (Schloss) também
descreveu. "Ele nunca se esqueceu que estava lidando com o dinheiro de
outras pessoas, e demonstrava claramente sua forte aversão a perda “ Ele possui
uma imagem muito realista de si próprio e completa integridade. Para ele o dinheiro
é real da mesma forma que as ações são reais - e por isto ele ganhou uma enorme
fixação no princípio da “Margem de Segurança”.
Walter
vem empregando uma carteira bastante diversificada, possuindo bem mais de 100
ações hoje em dia. Ele sabe como identificar papéis que vendem bem abaixo de
seu valor. E isto é tudo o que ele faz. Ele não se incomoda se é Janeiro, ele não se
preocupa se o dia da semana é uma segunda-feira, e também não se interessa se
este ano é ano de eleição. Ele apenas diz: se um negócio vale um dólar e pode
ser comprado por 40 centavos, alguma coisa boa deve acontecer ao meu favor. Ele
faz isto continuamente. Ele possui muito mais ações do que eu – E está muito
menos interessado na natureza do negócio; isto parece não exercer grande influência
sobre Walter. Este é o ponto forte de Walter; ninguém consegue exercer grande
influência sobre ele.
O
segundo caso é o de Tom Knapp, que também trabalhou na Graham-Newman comigo.
Tom era professor de Química em Princeton antes da Guerra; quando voltou se
tranformou em um verdadeiro rato de praia. Até que, num belo dia, soube que
David Dodd estaria lecionando em um curso noturno sobre investimentos em
Colúmbia. Tom se matriculou sem muita convicção. Tom ficou tão interessado no
assunto durante o curso que se matriculou na Universidade de Finanças de
Colúmbia, aonde terminou um MBA. Lá ele fez o curso de Dodd novamente e depois
o de Ben Graham. Por acaso, 35 anos depois, eu precisei ligar para Tom para
conversar sobre uma assunto qualquer e o encontrei novamente na praia. A
diferença é que agora ele era o dono da praia!
Em
1968, Tom Knapp e Ed Anderson, ambos discípulos de Graham, fundaram a Tweedy
Browne Partners junto com um ou dois amigos muito convincentes. O resultados
dos seus investimentos podem ser observados na Tabela 2 (NT. 1661% contra 238%
do S&P em 15 anos). Tweedy, Browne
alcançaram este resultado com muita diversificação. Ocasionalmente eles compram
o controle do negócio mas, o resultado dos investimentos passivos são muito
próximos dos resultados das empresas que eles controlam.
A
Tabela 3 descreve os resultados do 3º membro do grupo (NT. 2794% contra 152% do
Down Jones em 13 anos), que constituiu
a Buffett Associados em 1957. A melhor coisa que ele fez na vida foi foi sair
do negócio em 1969. A partir daí, mantida as devidas proporções, a Berkshire
Hathaway tem sido a continuação desta parceria. Na minha opinião, não existe
qualquer índice que seja uma prova irrefutável da qualidade da administração de
investimento da Berkshire. Mas, todavia, considero que foi satisfatória.
A
Tabela 4 apresenta dados do fundo Sequóia, administrado por Bill Ruane, um
homem que conheci em 1951 durante uma aula de Ben Grahan (NT. 775% contra 270%
do S&P em 14 anos). Depois de sair da Faculdade de Administração de Harvard, Bill foi para Wall
Street. Foi nesta época que percebeu uma deficiência na sua formação no mundo
real de negócios decidindo, então, se matricular no curso de Ben em Colúmbia,
aonde nos conhecemos no início de 1951.
O resultado obtido por Bill de 1951 a 1970, mesmo trabalhando com quantias
relativamente pequenas, foi bem superior a média. Quando eu deixei a Buffett
Associados perguntei a Bill se ele gostaria de criar um fundo para administrar
os recursos de nossos associados. Foi quando ele criou o Fundo Sequóia. Este
fundo foi iniciado em um período muito difícil, exatamente no momento em que eu
estava saindo. O mercado encontrava-se bastante agitado gerando inúmeras
dificuldades para a comparação com a performance de administradores orientados
pelo valor. Eu fiquei muito feliz de saber que meus sócios, não só se
mantiveram com ele como aumentaram sua participação de tão felizes que ficaram
com o resultado apresentado.
Aqui
não tem mistério. Bill é a única pessoa que eu recomendaria aos meus sócios.
Naquela época eu disse que se conseguissem uma performance de 4% ao ano
superior ao índice Standard & Poor já deviam se dar por muito satisfeitos.
Bill conseguiu um resultado muito melhor que este, mesmo trabalhando com um
montante de dinheiro cada vez maior, o que sempre torna as coisas mais
difíceis. Tamanho sempre foi a âncora do desempenho, não existe dúvida em
relação a isto. Isto não quer dizer que não se consiga obter um desempenho
superior a média quando seu tamanho é maior que a média, mas as margens
normalmente desabam. Se você estiver administrando dois trilhões de dólares e
este for o valor da valorização patrimonial de toda a economia, não espere ir
melhor do que a média!
Eu
devo acrescentar que, durante todo este período, nunca houveram duas carteiras
idênticas. Isto porquê, embora estes homens selecionam seus papéis baseados na
discrepância entre preço e valor, fazem suas seleções de formas bem diferentes.
As maiores concentrações de Walter, por exemplo, eram em companhias robustas
como a Hudson Pulp & Paper, a Jeddo Highland Coal e a New York Trap Rock
Company e outros tantos nomes que vem a memória até mesmo daqueles leitores de
jornais mais distraídos. As escolhas efetuadas pela Tweedy Browne já recaiam
sobre nomes bem mais desconhecidos. Por sua vez, Bill costuma trabalhar com
companhias de grande porte. A sobreposição de papéis nestas carteiras tem sido
muito pequena. Definitivamente, estes dados não refletem os resultados de 50
investidores que copiaram as apostas um do outro.
A
Tabela 5 contém os dados de um amigo meu que é graduado pela faculdade de
direito de Harvard que costiuiu uma grande firma de advocacia (NT. 1156% contra
96% do Down Jones em 13 anos). Em 1960 eu disse a ele que o direito era uma
coisa muito legal como hobby, mas que ele poderia fazer bem melhor. Ele começou
uma parceria que era exatamente o extremo oposto de Walter. Sua carteira era
concentrada em bem menos papéis e seu resultado era, com certeza, bem mais
volátil, mas foi constituído com o mesmo procedimento de procurar e encontrar
desconto no valor. Ele estava disposto a aceitar maiores altos e baixos na
performance e é uma pessoa cujo o cerne vai mais para o lado da concentração,
obtendo os resultados demonstrados. Estes dados, na verdade pertencem a Charlie
Munger, meu sócio a muito tempo nas operações da Berkshire Hathaway. Enquanto
ele administrava a sua empresa, a composição de sua carteira era completamente
diferente da minha e dos outros investidores mencionados anteriormente.
A
Tabela 6 contém os dados de um amigo de Charlie Munger – Um investidor também
sem formação em negócios, que era especialista em matemática na USC (NT.
22.200% contra 316% do S&P em 19 anos). Ele iniciou sua carreira como
vendedor da IBM, logo depois que se formou. Ele era conhecido de Charlie antes
de nos conhecer-mos. Estes são os dados de Rick Guerin. Rick, de 1965 a 1983,
conseguiu um retorno de 22.200 %, contra um ganho composto de 316% do S&P
isto porquê, o que ele não tinha de formação em negócios lhe sobrava de
conhecimento de estatística.
Um
aparte aqui: É impressionante para mim como esta idéia de comprar uma nota de 1
dólar por quarenta centavos ou pega o sujeito de cara ou não pega nunca mais. É
como um vírus. Se a pessoa não pega de cara, não adianta insistir e continuar a
explicar, mesmo apresentando resultados. Não vai fazer a menor diferença. Eles
parecem incapazes de compreender o conceito da forma simples como ele é. Um
sujeito como Rick Guerin, sem nenhuma formação em finanças, pegou o princípio
logo de cara e já estava aplicando 5 minutos depois. Eu nunca conheci ninguém
que tenha se convertido gradualmente a esta estratégia de investimento, mesmo
com 10 anos de tentativas. Não é uma questão de QI, ou de treinamento
acadêmico. Ou você tem o entendimento na hora ou não tem.
A
Tabela 7 mostra os resultados de Stan Perlmeter (N.T. 4277% contra 887% do
S&P em 17 anos). Stan era especialista em artes pela Universidade de
Michigan e também era sócio da agência de propaganda Bozell & Jacobs. O
destino fez com que trabalhássemos no mesmo prédio em Omaha. Em 1965 ele chegou
a conclusão que eu tinha um negócio melhor que o dele, e desistiu da
propaganda. Da mesma maneira, demorou
cinco minutos para que Stan abraçasse a causa do investimento em valor.
Perlmeter
não possuí a mesma coisa que Schloss possui. Ele não sabe o que Bill Ruane
possui. Estes são todos resultados obtidos independentemente. Mas, toda vez que
Perlmeter compra um papel é porque está levando mais do que está pagando em
dinheiro. Esta é a única coisa com a qual ele raciocina. Ele não está de olho
nas projeções dos próximos resultados trimestrais, ele não está olhando na
projeção de lucros para o ano que vem, ele não está querendo saber qual o dia
da semana é hoje, ele não está interessado em saber o que o setor de pesquisa
de de qualquer firma de investimento tem a dizer. Ele não está interessado nos
movimentos de preço, volume ou outra coisa qualquer. Ele apenas pergunta:
”Quanto vale o negócio ? “
As
tabelas 8 e 9 contém os resultados de
dois fundos de pensão com os quais estive envolvido: eles não foram
selecionados dentre dezenas de fundo de pensão dos quais eu tive
relacionamentos, eles são os únicos dois nos quais eu tive algum tipo de
influência. Nos dois casos eu conduzi a escolha dos administradores para
aqueles orientados para o “valor”. Muito poucos fundos são administrados com
esta estratégia. A Tabela 8 mostra os dados do Fundo de Pensão do Washington
Post. A conta estava anteriormente com um
grande banco. A alguns anos atrás e eu sugeri a eles que seria melhor se eles
selecionassem administradores que possuíssem orientação em valor.
Como
vocês podem observar, eles passaram a ficar nos 10% dos fundos mais rentáveis,
desde que fizeram a opção pela administração em valor. O Post solicitou a seus
administradores que mantivessem pelo menos 25% do montante disponível em
debêntures, o que não necessariamente teria sido a opção destes
administradores. Mesmo com 25% investido em debêntures, que não é a área de
especialidade destes investidores, foi conseguido um resultado que se encontra
nos 10% dos melhores resultados dos fundos administrados. O resultado obtido
com o Washington Post não cobre um período relativamente longo, mas representam
o resultado obtido em decorrência dedecisões de investimento efetuadas por 3
administradores que não foram identificados retroativamente.
A
Tabela 9 é o resultado do Fundo da FMC Corporation. Eu não administrei um
centavo deste fundo, apenas influenciei na escolha de seus administradores em
1974, optando para aqueles que possuíam orientação em valor. Antes deste
período eles selecionavam sua administração da mesma forma que outras grandes
companhias. Agora, depois que se “converterem” para a orientação em valor, eles
são o número um da pesquisa efetuada pela Becker relativa a fundos de pensão da
mesma categoria de tamanho. No ano passado eles tiveram 8 administradores de
recursos durante todo o ano. Sete deles acumularam uma performance melhor que o
S&P. A diferença líquida entre a performance do fundo hoje e a sua média
durante o período somam $243 milhões. A FMC atribui isto a mudança de atitude
que eles adquiriram por intermédio da seleção de seus administradores. Estes
não seriam exatamente os administradores que eu escolheria mas todos eles tem
um denominador comum: a forma de seleção de ações é baseada no valor.
Aqui
estão os resultados de 9 apostadores de cara ou coroa do Reino de
Graham-e-Doddsville. Eu não os escolhi aleatoriamente dentre tantos outros.
Definitivamente, isto não foi um resultado de loteria– Pessoas que eu não
conheço e que ganham dinheiro com a sorte. Eu selecionei estes homens baseado
na forma como eles efetuam suas escolhas de investimento. Eu conheço o que foi
ensinado para eles e tenho algum conhecimento sobre seu intelecto, caráter e
temperamento. É muito importante compreender que este grupo vem assumindo muito
menos risco que a média; observe bem o resultado que eles obtiveram quando o
Mercado estava fraco. Eles não se diferenciam da massa apenas pelo estilo,
estes investidores estão na verdade sempre comprando um negócio, não uma ação.
Alguns deles, eventualmente, compram o negócio todo. Mas é muito mais comum
comprarem pequenos pedaços do negócio. Só que a atitude deles comprando todo o
negócio ou apenas uma pequena parte é rigorosamente a mesma. Alguns deles
possuem carteiras com algumas dúzias de ações; outros possuem uma quantidade de
ações que caberiam nos dedos de uma mão. Mas uma coisa eles tem em comum, todos
eles aproveitam a diferença do preço do negócio no mercado e o seu valor
intrínseco a seu favor.
Eu
estou convencido de que existe muita ineficiência no Mercado por aí a fora.
Estes investidores de Graham-e-Doddsville conseguiram aproveitar as diferenças
entre preço e valor de forma muito eficaz. Quando o preço de um papel pode ser
influenciado por tudo aquilo que se houve em Wall Street e com os preços
variando ao sabor das emoçoes das pessoas, da pessoa mais eufórica a mais
depressiva, fica muito difícil argumentar que o mercado sempre precifica os
papéis racionalmente. O fato é que preços do Mercado raramente fazem algum
senso.
Eu
gostaria de acrescentar uma coisa muito importante sobre risco e retorno.
Algumas vezes risco e retorno estão correlacionados. Se alguém me disser, “ eu
tenho aqui uma pistola de seis cartuchos e coloquei uma bala no tambor. Porque
você não gira o tambor, aponta a arma na sua cabeça e puxa o gatilho uma vez?
Se você sobreviver eu lhe darei 1 milhão de dólares - Eu não aceitaria- Talvez
por acreditar que um milhão de dólares não seja uma quantia suficiente. Só que
agora, ele poderia me oferecer cinco milhões de dólares para puxar o gatilho
duas vezes - isto sim poderia ser uma boa correlação entre risco e retorno!
No
investimento em valor ocorre justamente o contrário. Se você conseguir comprar
uma nota de 1 dólar por 60 centavos, será mais arriscado do que comprar uma
nota de 1 dólar por quarenta centavos, e a sensação de recompensa neste último
caso será maior. Quanto maior a capacidade de recompensa que uma carteira pode
oferecer, menor risco ela possui.
Um
exemplo rápido: a Washington Post Company estava sendo vendida por US$80
milhões no mercado em 1973. Naquela época, em um determinado dia, você poderia
ter vendido os ativos da empresa para qualquer um dos 10 compradores existentes
por não menos do que 400 milhões de dólares e, provavelmente, até mais. A
companhia possuía o the Post, a Newsweek e mais diversas estações de
televisão em diferentes mercados. Estas mesmas propriedades estão avaliadas
hoje em 2 bilhões, assim a pessoa que pagasse 400 milhões naquela época não
poderia ser chamada de maluca.
Agora,
se esta ação tivesse caído ainda mais, a um preço que fizesse sua avaliação ser
de US$40 milhões ao invés de US$80 milhões, seu beta seria ainda maior. E para
pessoas que acreditam que o beta mede risco, o preço menor pareceria mais
arriscado. Isto é uma verdadeira Alice no País das Maravilhas. Eu nunca
conseguí entender porquê é mais arriscado comprar o valor de $400 milhões em
propriedades por $40 milhões do que por US$80 milhões. E, de fato, se você
compra um grupo de ações como este e conhece bem a avaliação do negócio, não
existiria risco até em comprar os $400 milhões por US$80 milhões,
Principalmente se você estiver comprando em 10 lotes de US$8 milhões cada um.
Como
os US$400 milhões não estarão em suas mão, você vai querer ter certeza que
estará lidando com gente honesta e competente para administrar o seu negócio,
mas isto não é um trabalho tão difícil assim.
Você
também terá que ter o conhecimento necessário para fazer uma estimativa
superficial sobre o valor do negócio. Mas não empregue números muito apertados.
É isto que Benjamin Grahan quis dizer quando disse que deveria existir uma
margem de segurança. Você não deve querer comprar um negócio que vale US$83 milhões
por US$80 milhões. Você deve proteger-se com uma enorme margem. Quando se
constrói uma ponte, você insiste que ela deva suportar 15 toneladas, mas você
só trafegará nela com caminhões de até 5 toneladas. Este princípio funciona da
mesma maneira em investimentos.
Por
fim, alguns de vocês, com uma mentalidade mais comercial, devem estar se
questionando o motivo pelo qual eu escrevi este artigo. Isto só serviria para
aumentar os adeptos da abordagem em valor e diminuir a diferença entre o preço
e o valor dos papéis disponíveis no Mercado. Sobre isto eu só posso dizer que o
segredo esteve disponível durante 50 anos, por aí, para quem interessasse,
desde que Ben Graham e Dave Dodd escreveram Security Analysis.
Até agora, em todos os 35 anos que venho praticando o investimento em valor,
não ví nenhuma corrida em direção a ele. Parece que alguma característica
nociva da humanidade faz com que as coisas simples se pareçam difíceis. O mundo
acadêmico, principalmente, nos últimos 30 anos, tem se distanciado cada vez
mais dos ensinamentos do investimento em valor. E isto tende a continuar da
mesma forma. Os navios continuarão a navegar pelo mundo mas as sociedades da
terra quadrada sempre irão existir. Grandes discrepâncias entre preço e valor
sempre existirão no mercado, e aqueles que entenderam o que Graham & Dodd
tinham a dizer continuarão a prosperar.
